股權違約互換及中小企業(yè)融資選擇.pdf

1、本學位論文針對兩種新型股權違約互換—擔保換股權和擔保換期權，建立符合經濟學規(guī)律和易于處理的若干數(shù)理金融模型，綜合運用金融經濟學理論、數(shù)學方法和金融工程技術，在假定擔保市場是完全競爭的條件下，研究了中小企業(yè)的股權、債權、擔保成本等金融產品的風險中性定價或效用無差別定價;給出了決定擔保換股權和擔保換期權二者優(yōu)劣的條件和因素;分析了企業(yè)資本結構以及擔?；Q對公司證券價值和資本結構的影響。
　　擔保換股權（期權）是中小企業(yè)，銀行和擔保公司

2、之間的三方合約。銀行借出資金并且在企業(yè)沒有破產的情況下得到常數(shù)券息支付。一旦企業(yè)破產，擔保公司在接收企業(yè)剩余財產的條件下必須代替企業(yè)支付給銀行剩余債務（含本金和券息）。作為擔保的回報，在擔保換股權契約下，融資企業(yè)必須支付擔保公司一定比例的股權;在擔保換期權契約下，擔保公司可以在任意時刻按事先規(guī)定的價格購買事先約定比例的融資企業(yè)股權。這些金融創(chuàng)新產品，顯著地緩解了中小微企業(yè)的融資難問題。但是，此前并沒有如何公平界定契約三方利益的理論。

3、r>　　我們首先在企業(yè)現(xiàn)金流服從算術布朗運動的條件下，考慮了一個受融資約束的中小企業(yè)分別利用擔保換股權和擔保換期權獲得債務融資的問題，給出了公平的擔保成本，從融資企業(yè)的利益出發(fā)，比較擔保換股權和擔保換期權二者優(yōu)劣問題，計算特定擔保契約下的企業(yè)最優(yōu)資本結構。為此，我們計算了股權、債券、永久美式看漲期權和擔保成本的均衡定價;隨后，我們在更真實的假定條件下，即擔保公司是風險中性的但中小企業(yè)家是風險厭惡的，給出了基于效用無差別定價的企業(yè)家的股權

4、價值，以及中小企業(yè)的各種最優(yōu)破產邊界，包括擔保換股權契約下的破產邊界、擔保換期權契約期權執(zhí)行前以及期權執(zhí)行后的破產邊界。分析了債務融資對擔保換股權和擔保換期權下中小企業(yè)的杠桿選擇、股權價值、公司價值、違約邊界和擔保成本的影響，給出了在均衡定價和效用無差別定價下的最優(yōu)資本結構。數(shù)值分析結果表明均衡定價下?lián)Q股權好于擔保換期權。但是在效用無差別定價下，擔保換期權一般要優(yōu)于擔保換股權，其優(yōu)勢隨著企業(yè)現(xiàn)金流水平增加而迅速提高，而且不管是風險厭

5、惡系數(shù)、現(xiàn)金流風險波動率或企業(yè)現(xiàn)金流與市場收益相關性越強，擔保換期權的優(yōu)勢越加明顯。
　　其次，針對中小企業(yè)抗風險能力弱，公司資產價值容易受宏觀經濟環(huán)境與市場因素的影響，我們以跳擴散過程描述其現(xiàn)金流?？紤]到資產收益分布的尖峰后尾特征——即比正態(tài)分布有一個較高的峰和兩個（不對稱）較重的重尾、以及期權定價中的“波動率微笑”現(xiàn)象，我們假設現(xiàn)金流中的跳部分用雙指數(shù)分布表示。利用均衡定價原理得出股權價值，債券價值，期權價值以及擔保成本。數(shù)值

6、結果表明擔保換期權的破產邊界大于擔保換股權下的破產邊界，擔保換股權優(yōu)于擔保換期權。并且，隨著波動率、相關系數(shù)或者跳強度系數(shù)的增大，擔保換股權的優(yōu)勢越明顯。在基本模型的參數(shù)設定下，我們分析了債務融資對擔保換股權和擔保換期權下中小企業(yè)的杠桿選擇、公司價值、違約邊界和擔保成本的影響。結果表明，債務規(guī)模越大，違約邊界越大，企業(yè)價值隨債務融資規(guī)模的增加表現(xiàn)為先增后減，呈現(xiàn)為倒U型的走勢。擔保成本和企業(yè)杠桿率都是券息的增函數(shù)。
　　借助數(shù)值分

7、析結果，我們發(fā)現(xiàn)跳風險強度和上跳概率顯著影響著擔保換股權和擔保換期權下的破產邊界、擔保成本、股權價值、企業(yè)價值和杠桿率。當上跳概率較小時，企業(yè)發(fā)生的跳的均值為負數(shù)，跳強度越大，擔保成本和違約邊界越大，股權價值和企業(yè)價值越小，杠桿率越大。當上跳概率較大時，企業(yè)發(fā)生的跳的均值為正數(shù)，跳強度越大，擔保成本，違約邊界和杠桿率越小，股權價值和企業(yè)價值越大。對每一個不變的跳強度參數(shù)，企業(yè)現(xiàn)金流的上跳概率越大，擔保成本和違約邊界越小，股權價值和企業(yè)價

8、值越大，杠桿率越小。本文還給出了最優(yōu)資本結構下波動率、相關系數(shù)、跳強度參數(shù)對擔保換股權和擔保換期權下的擔保成本、股權價值、企業(yè)價值和最優(yōu)杠桿率的影響。在最優(yōu)資本結構下，現(xiàn)金流波動率或者相關系數(shù)越大，擔保成本和股權價值越大，最優(yōu)券息率和最優(yōu)杠桿率越小。跳強度參數(shù)越大，擔保成本越大，最優(yōu)券息越小，而且在擔保換股權中，股權價值隨跳強度參數(shù)的增大而減小，但是在擔保換期權中，股權價值隨跳強度參數(shù)的增大而增大。
　　最后，我們分析了短期貸款下