市場(chǎng)化進(jìn)程、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和企業(yè)融資約束：基于現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性的分析.pdf

1、根據(jù)MM理論,在完美的資本市場(chǎng)上,公司的內(nèi)部資金與外部資本可以無(wú)差別替代,公司總能夠與內(nèi)部資金相同的成本籌集到外部資金,因此資本市場(chǎng)上不存在融資約束的問(wèn)題。然而,在現(xiàn)實(shí)的資本市場(chǎng)下,由于信息不對(duì)稱和代理問(wèn)題的存在使得公司面臨著融資約束。當(dāng)企業(yè)面臨的融資約束程度足夠大時(shí),會(huì)導(dǎo)致一系列的后果,最嚴(yán)重的會(huì)導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)。因此,關(guān)于融資約束的研究一直是學(xué)者們研究的熱點(diǎn)。在現(xiàn)實(shí)中,如何緩解公司的融資約束與一國(guó)的制度背景有著密切的聯(lián)系。根據(jù)樊綱等(2

2、004)報(bào)告,由于我國(guó)各地區(qū)地理位置、資源稟賦以及國(guó)家政策的不同,不管是在行政區(qū)域的層面,還是在產(chǎn)業(yè)部門(mén)的層面上,我國(guó)的市場(chǎng)化進(jìn)程不平衡的現(xiàn)象都十分明顯,企業(yè)的外部融資環(huán)境也由此發(fā)生了深刻的變化。因此,基于我國(guó)市場(chǎng)化進(jìn)程的背景,從市場(chǎng)化水平、金融發(fā)展水平、投資者保護(hù)水平三個(gè)方面研究市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)企業(yè)融資約束的緩解作用,并結(jié)合企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì),研究市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)具有不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的上市公司融資約束緩解作用的差異性。
　　目前,國(guó)內(nèi)外關(guān)于融資

3、約束的相關(guān)研究比較豐富,大多數(shù)學(xué)者基于投資-現(xiàn)金流敏感性的角度進(jìn)行研。本文以2003-2007年滬、深A(yù)股非金融、非房地產(chǎn)類上市公司為研究樣本,借鑒國(guó)外Almeida等(2004)成熟的現(xiàn)金-現(xiàn)金流模型,從現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性角度實(shí)證檢驗(yàn)市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)我國(guó)上市公司融資約束的緩解作用。
　　通過(guò)理論分析和實(shí)證研究,本文研究發(fā)現(xiàn):在當(dāng)前融資環(huán)境下,我國(guó)上市公司面臨著較強(qiáng)的融資約束。隨著市場(chǎng)化水平、金融發(fā)展水平的提高,上市公司面臨的融資約束

4、得到有效的緩解,這表明了市場(chǎng)化進(jìn)程的推進(jìn)有利于金融業(yè)的發(fā)展以及信貸資金的有效分配,緩解了資本市場(chǎng)信息不對(duì)稱問(wèn)題,減輕了企業(yè)的融資壓力,從而緩解企業(yè)的融資約束狀況。但是投資者保護(hù)水平的提高,對(duì)企業(yè)融資約束的緩解作用不顯著,這可能是因?yàn)楸O(jiān)督成本較大,投資者保護(hù)力度不足,上市公司中存在著控股股東“掏空”行為,為了保護(hù)自己的合法權(quán)益,投資者在提供資金時(shí)會(huì)要求不同程度的溢價(jià),因此不能有效緩解企業(yè)外部融資的難度。進(jìn)一步,本文考慮了不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下市場(chǎng)