開放式基金流動性及其風(fēng)險(xiǎn)管理.pdf

1、流動性是金融資產(chǎn)的基本屬性，也是金融市場的基本功能。由于流動性贖回的制度安排，開放式基金比一般金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)更大的流動性風(fēng)險(xiǎn)。流動性管理在宏觀層面關(guān)系到基金產(chǎn)業(yè)乃至證券市場的安全運(yùn)行，在微觀層面決定了開放式基金的生存發(fā)展。如何協(xié)調(diào)流動性與收益性的矛盾，有效控制流動性風(fēng)險(xiǎn)是開放式基金管理的核心問題。 開放式基金流動性風(fēng)險(xiǎn)主要包括兩個(gè)層面：一是基金資產(chǎn)變現(xiàn)能力不足的風(fēng)險(xiǎn)，二是基金份額巨額贖回的風(fēng)險(xiǎn)。本文試圖從開放式基金管理人的視角重點(diǎn)

2、研究基金份額贖回導(dǎo)致的流動性風(fēng)險(xiǎn)及其管理問題。論文以成熟市場開放式基金流動性風(fēng)險(xiǎn)管理的理論和實(shí)證研究為起點(diǎn)，遵循“制度——行為——結(jié)果”的分析框架，力圖從贖回制度、投資者贖回行為以及贖回導(dǎo)致的現(xiàn)金流量變化三個(gè)層面對開放式基金流動性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行系統(tǒng)的理論研究和深入的實(shí)證分析，探究流動性風(fēng)險(xiǎn)的形成機(jī)制和制度根源，研究投資者贖回行為的決策機(jī)制，并實(shí)證分析贖回行為對基金現(xiàn)金流量的影響。在此基礎(chǔ)上，深入剖析我國開放式基金的流動性風(fēng)險(xiǎn)及其特點(diǎn)，并提出構(gòu)

3、建開放式基金流動性風(fēng)險(xiǎn)管理體系的措施與對策。 研究表明，贖回制度作為基金產(chǎn)業(yè)自我完善的制度創(chuàng)新，是一把“雙刃劍”。一方面，贖回制度通過強(qiáng)化市場作用，引入優(yōu)勝劣汰的競爭機(jī)制，解決了基金產(chǎn)業(yè)委托——代理關(guān)系中的部分問題，并形成對基金管理人的有效激勵(lì)，使開放式基金超越封閉式基金成為基金業(yè)的主流；另一方面，贖回制度也加劇了基金資產(chǎn)收益性與流動性的矛盾，是流動性風(fēng)險(xiǎn)形成的深層原因和根源，甚至在非常情況下導(dǎo)致災(zāi)難性的流動性危機(jī)。 在

4、贖回制度框架下，投資者贖回行為存在外部效應(yīng)。贖回投資者的潛在收益高于其他基金投資者的平均累積未實(shí)現(xiàn)收益，其贖回行為對其他投資者存在負(fù)向的外部效應(yīng)，反之，贖回行為則對其他投資者存在正向的外部效應(yīng)。贖回外部效應(yīng)的存在，使部分在個(gè)體上理性的贖回行為，在群體上呈現(xiàn)為非理性結(jié)果。近年來，我國開放式基金大面積、高比例贖回現(xiàn)象實(shí)際上是投資者贖回外部效應(yīng)和投資者“處置效應(yīng)”復(fù)合作用的結(jié)果。分離現(xiàn)金流量的實(shí)證分析表明，基金銷售凈流入是基金現(xiàn)金流的主要影響

5、因素?；鸬匿N售金額與贖回金額整體上呈同步趨勢，申購比率和贖回比率之間存在強(qiáng)烈的正相關(guān)關(guān)系；業(yè)績好的基金其申購比率更高，贖回并沒有對不良業(yè)績作出顯著的懲罰：贖回比率對收益比風(fēng)險(xiǎn)更為敏感。成熟市場上大多數(shù)基金投資者的持有期限較長，很少進(jìn)行贖回交易，因此，開放式基金并沒有隨資本市場的波動而出現(xiàn)申購或贖回的巨額變動。 基于我國開放式基金流動性風(fēng)險(xiǎn)形成的基礎(chǔ)因素和特殊原因，其開放式基金投資者的贖回行為和贖回條件也呈現(xiàn)出有別于成熟市場基金