中國外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)估計、優(yōu)化及調(diào)整研究.pdf

1、截至2009年12月底,我國官方外匯儲備已達2.4萬億美元。高額的外匯儲備不僅帶來巨額外匯占款和由此引發(fā)的沖銷成本,而且還面臨著巨大的匯率風(fēng)險、利率風(fēng)險、流動性風(fēng)險和政治風(fēng)險等。目前,我國理論界關(guān)于這方面的研究主要集中于外匯儲備適度規(guī)模管理上,對于外匯儲備風(fēng)險管理(特別是幣種結(jié)構(gòu)研究)也主要以定性的經(jīng)驗判斷為主,缺乏一些必要的定量分析工具,在廣度與深度上都需要進一步深入研究。為此,本文結(jié)合我國外匯儲備風(fēng)險管理實踐,運用Markowitz

2、資產(chǎn)組合理論、模糊決策理論、計量經(jīng)濟學(xué)等理論和方法,系統(tǒng)地研究了我國外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)問題,對外匯儲備投資決策提供有力支持。
　　 本文的思路是對外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)估計、優(yōu)化配置及調(diào)整策略的一個完整流程進行了系統(tǒng)研究,主要包括四個部分:外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)預(yù)備分析、外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)的現(xiàn)實估計、外匯儲備最優(yōu)幣種結(jié)構(gòu)理論與實證研究、外匯儲備結(jié)構(gòu)調(diào)整策略。既有規(guī)范研究,又有實證研究;既回答了我國外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)“是什么”的問題,又回答了我國外

3、匯儲備幣種結(jié)構(gòu)“應(yīng)該是什么”的問題。
　　 在第一部分中,分析中國外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)的制度框架與現(xiàn)狀,總結(jié)了影響外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)的主要因素,介紹了資產(chǎn)組合模型、海勒—奈特模型和杜利模型三種傳統(tǒng)模型。
　　 在第二部分中,首先,分析外匯儲備資產(chǎn)幣種配置與風(fēng)險選擇、投資收益之間的關(guān)系。假設(shè)外匯儲備規(guī)模的變化將影響國家外匯儲備投資的風(fēng)險選擇,用三次效用函數(shù)刻畫外匯儲備投資在安全性、流動性和收益性三原則之間的權(quán)衡關(guān)系,建立基于效用

4、最大化下外匯儲備資產(chǎn)投資的幣種結(jié)構(gòu)理論模型,并利用真實數(shù)據(jù),構(gòu)建外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)與風(fēng)險收益之間的一般線性計量模型和“多元時序和滯后協(xié)整混合模型”,采用協(xié)整分析、格蘭杰檢驗、脈沖響應(yīng)和方差分解等多種方法進行綜合分析。然后,借鑒盛柳剛、趙洪巖(2007)的模型與方法的基礎(chǔ)之上,進行一定的拓展,并利用2000年至2009年之間的季度數(shù)據(jù),在外匯儲備包含儲備貨幣數(shù)量不同的四種假設(shè)下,分別估計了我國外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)及收益率。
　　 在第三

5、部分中,將模糊決策理論引入到了外匯儲備的幣種結(jié)構(gòu)管理中。通過對影響外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)的各種相關(guān)經(jīng)濟因素的分析,應(yīng)用模糊規(guī)劃方法將各種宏觀經(jīng)濟因素和盈利、風(fēng)險因素在模型的多個約束條件和目標(biāo)中加以考慮,建立一個多約束多目標(biāo)最優(yōu)化模型,這樣既考慮了外匯儲備作為一項資產(chǎn)的盈利性及風(fēng)險性,又兼顧了外匯儲備執(zhí)行功能的實現(xiàn),克服了回歸分析方法和純粹的資產(chǎn)選擇方法的弊端。其次,從近幾年來我國外匯儲備經(jīng)營管理的實踐來看,我國的外匯儲備管理已經(jīng)與國際基金管理

6、業(yè)接軌,按專業(yè)化和國際化的國際基金管理模式運作,在資產(chǎn)管理上采用國際通行的以投資基準(zhǔn)為核心的經(jīng)營管理模式。因此,設(shè)立兩個投資基準(zhǔn)和三種市場風(fēng)險制度,構(gòu)建了基于多投資基準(zhǔn)和多風(fēng)險制度的最優(yōu)投資組合優(yōu)化模型,分別在收益率的正態(tài)分布和非正態(tài)分布、固定風(fēng)險厭惡度和變動風(fēng)險厭惡度的假設(shè)情況下,模擬分析了外匯儲備的幣種結(jié)構(gòu)及其變動趨勢。
　　 在第四部分中,根據(jù)第二部分和第三部分中我國外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)的現(xiàn)實估計和最優(yōu)幣種結(jié)果,提出怎樣實現(xiàn)外

7、匯儲備最優(yōu)幣種結(jié)構(gòu)的調(diào)整策略。外匯儲備結(jié)構(gòu)包括幣種結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu),外匯儲備資產(chǎn)種類大體分為債權(quán)類資產(chǎn)和股權(quán)類資產(chǎn)。所以,我們從幣種結(jié)構(gòu)調(diào)整、債權(quán)類資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整和股權(quán)類資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整三個方面進行具體分析和探討外匯儲備結(jié)構(gòu)調(diào)整問題。在幣種結(jié)構(gòu)方面,由于我國外匯儲備規(guī)模巨大及國際金融市場動蕩加劇,建議放棄純粹的消極多元化調(diào)整策略,靈活運用積極多元化和穩(wěn)定多元化策略對我國外匯儲備幣種結(jié)構(gòu)進行調(diào)整;在債權(quán)類資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整方面,由于短期債券的收益率處于