證券風(fēng)險(xiǎn)度量及其在中國(guó)股市投資價(jià)值分析中的應(yīng)用.pdf

1、風(fēng)險(xiǎn)度量是證券投資領(lǐng)域的核心課題之一。長(zhǎng)期以來(lái)，有關(guān)證券的風(fēng)險(xiǎn)度量存在著兩大理論體系——全域風(fēng)險(xiǎn)理論和非對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)理論： 全域風(fēng)險(xiǎn)理論將風(fēng)險(xiǎn)定義為收益的不確定性。常見(jiàn)的風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)包括基于隨機(jī)游走的方差、β指標(biāo)以及基于收益長(zhǎng)期相關(guān)性特征的赫斯特指數(shù)、λ參數(shù)、C指標(biāo)等。實(shí)證結(jié)果顯示收益序列具有復(fù)雜的相關(guān)性特征：有的收益序列中僅存在著長(zhǎng)期相關(guān)性或短期相關(guān)性，有的則既存在著長(zhǎng)期相關(guān)性也存在著短期相關(guān)性，上述風(fēng)險(xiǎn)度度量指標(biāo)難以對(duì)此進(jìn)行完備

2、的刻畫(huà)。 非對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)理論則認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)是投資者關(guān)于收益不確定性的心理感受，并因投資者對(duì)收益不確定性的不同部分具有不同的心理感受而表現(xiàn)出非對(duì)稱性。該風(fēng)險(xiǎn)理論又包括下方風(fēng)險(xiǎn)理論和組合偏差風(fēng)險(xiǎn)理論，其中，前者將風(fēng)險(xiǎn)視為投資的損失，后者則將損失和收益(相對(duì)于特定的目標(biāo)或基準(zhǔn)收益水平)都納入風(fēng)險(xiǎn)度量的范疇，但二者的作用不同。比較而言，組合偏差風(fēng)險(xiǎn)理論更全面地反映了投資者關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)際心理感受。但是，現(xiàn)有組合偏差風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)存在不足之處，即，

3、它們沒(méi)有將損失和收益的波動(dòng)性考慮在內(nèi)。 證券(市場(chǎng))投資價(jià)值分析本質(zhì)上是對(duì)收益和風(fēng)險(xiǎn)的某種綜合評(píng)價(jià)?，F(xiàn)有研究主要是從定價(jià)的角度來(lái)考察證券(市場(chǎng))的投資價(jià)值，即，研究證券(市場(chǎng))價(jià)格同其基本價(jià)值之間的關(guān)系，常用的方法包括股利貼現(xiàn)模型、市盈率模型、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)模型等。關(guān)于中國(guó)股市的投資價(jià)值研究大都采用上述方法進(jìn)行，其不足主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：第一，它僅從投資者個(gè)體的視角來(lái)考察投資者能否獲利，而忽略了證券市場(chǎng)重要功能——資源配置的有效性，因

4、而并不全面；第二，所采用的研究方法除了本身固有的不足之外，更主要的缺點(diǎn)是忽略了投資者對(duì)證券(市場(chǎng))價(jià)值判斷的主觀因素，它們或許可以應(yīng)用于發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟市場(chǎng)中，但在不成熟的新興市場(chǎng)(如中國(guó)股市)卻難以得出精確、一致的結(jié)論。 在對(duì)現(xiàn)有研究進(jìn)行總結(jié)的基礎(chǔ)上，本論文進(jìn)行了如下研究：(1)在全域風(fēng)險(xiǎn)理論框架下，從時(shí)間序列預(yù)報(bào)的角度將風(fēng)險(xiǎn)定義為收益的非預(yù)測(cè)性，并用收益序列中的噪聲對(duì)其進(jìn)行度量，將具有復(fù)雜收益序列特征的證券風(fēng)險(xiǎn)度量納入統(tǒng)一的分

5、析框架，具有較強(qiáng)的適應(yīng)性。 (2)結(jié)合展望理論，構(gòu)造了一種同時(shí)考察上(正)偏差、下(負(fù))偏差及其波動(dòng)性的組合偏差風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)，比現(xiàn)有的組合偏差風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)更符合投資者關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)的決策心理。 (3)拓展了投資價(jià)值研究的內(nèi)涵，提出了從市場(chǎng)配置資源功能角度來(lái)研究市場(chǎng)投資價(jià)值的新思路，即，考察市場(chǎng)是投資型市場(chǎng)或投機(jī)型市場(chǎng)。在此思路下，提出用投資期限效應(yīng)分析來(lái)區(qū)分投資或投機(jī)的方法，并對(duì)中國(guó)股市的投資期限效應(yīng)進(jìn)行了實(shí)證分析。