我國上市公司配股行為與價格反應(yīng)研究——析流動性價差的影響.pdf

1、由于再融資被廣大投資者視為大股東侵害中小股東利益的一種重要手段，市場對上市公司再融資的詬病不斷。本文從配股這種最普遍的再融資方式出發(fā)，通過研究配股公告日前后股票價格的變化，運用CAPM模型對市場組合收益率和貝塔值對配股公司的股價表現(xiàn)進行了驗證，發(fā)現(xiàn)經(jīng)典理論中的解釋變量對股價的異常波動缺乏足夠的說服力。考慮到經(jīng)典理論的假設(shè)條件與我國股權(quán)分置的客觀現(xiàn)實存在較大的差異，本文希望引入一個反應(yīng)股權(quán)分置狀況的解釋變量，結(jié)合CAPM中的兩個變量能更好

2、地對配股公司的股價反應(yīng)做出合理的解釋。作者在對控制權(quán)收益理論和有關(guān)流通股股東利益保護理論進行分析研究的過程中驚喜的發(fā)現(xiàn)了有人使用了“流動性價差”這樣一個能夠全面反應(yīng)流通股與非流通股價值差異的變量來解釋非流通股股東的“自利”行為。但是現(xiàn)有的研究對“流動性價差”的理論解釋仍然十分粗糙，特別是在對其的計算方法上存在較多不合理之處。接下來，本文結(jié)合控制權(quán)理論對流動性價差進行了較為深刻的理論探討，對它的作用機制進行了詳細(xì)的闡述。我們以流動性價差作

3、為一個重要的變量構(gòu)造了配股公告日股價變化的模型。該模型對配股公司在配股公告日超額收益率的異常波動做出了較為圓滿的解釋。 本文總體分為四個部分： 第一部分為前言，詳細(xì)介紹了我國證券市場的基本情況，對股權(quán)分置現(xiàn)狀做出了系統(tǒng)性描述，結(jié)合國外相關(guān)研究成果，提出了本文的研究目的和重點是借助流動性價差分析配股融資行為對股價的影響。 第一章以理論綜述的方式，詳細(xì)介紹了國內(nèi)外關(guān)于資本結(jié)構(gòu)，融資來源的理論和最新研究成果。特別是對以

4、信息不對稱為前提的新資本結(jié)構(gòu)理論進行了系統(tǒng)的歸納分析，對于我國配股融資的政策變遷進行了總結(jié)和分析。 第二章是對配股行為與股價反應(yīng)的實證研究。首先我們對配股公告日前后的個股超額收益率進行了描述性統(tǒng)計分析，發(fā)現(xiàn)在公告日配股公司股價普遍存在顯著的負(fù)的回報率，這表明了配股行為確實對股價造成了不良的影響，這與經(jīng)典的公司價值理論是不相符的。進而，我們試圖尋找引起價格異常波動的原因。在這里，融資行為肯定是一個非常關(guān)鍵的因素，但是不同股票對配股

5、融資的反應(yīng)程度不一樣。我們用CAPM模型對股價進行檢驗，發(fā)現(xiàn)股票的市場收益率和貝塔值不足以解釋其期望收益率。我們將配股行為決定的兩個因素：配股價格和融資金額與公告日超額回報率進行了回歸分析，發(fā)現(xiàn)這兩個因素與超額回報率均存在不顯著的正的相關(guān)性。這意味著配股價越高，融資額越大市場反應(yīng)越好。那么，公告日股價的負(fù)的超額收益率顯然不是簡單的由配股行為所引起的，其背后一定存在某種特殊因素，對股價產(chǎn)生了影響。 我們在文章的第三章對“流動性價差

6、”這個概念進行了非常系統(tǒng)的論證和分析，提出了流動性價差的理論公式：流動性價差=流通股份的價值—非流通股份的價值(PF-NP)=流通權(quán)價值(PP)—控制權(quán)價值(PC)。在對控制權(quán)收益和股權(quán)分置現(xiàn)狀進行理論分析的基礎(chǔ)上，文章論證了流動性價差的客觀存在性和對股價的作用機制。我們用流動性價差為解釋變量建立的公告日股價反應(yīng)模型對當(dāng)日股價異常波動做出了較為圓滿的解釋。在公告日流動性價差的大小與股價的超額收益率的波動存在著較為顯著的正相關(guān)性，這是由于

7、配股融資行為改變了控制權(quán)收益價值與流通權(quán)價值的大小。特別是對于一些經(jīng)營良好真正具有投資價值的公司來說，配股融資行為提升了控制權(quán)價值同時對流通權(quán)價值的損害極小，較容易被流通股股東接受，其股價反應(yīng)明顯較好。 本文的創(chuàng)新和特色在于，第一、正視我國證券市場股權(quán)分置的客觀現(xiàn)實，抓住了流通股與非流通股同股不同權(quán)、甚至價值也不同的關(guān)鍵，在運用經(jīng)典理論解釋股價的異常反應(yīng)時考慮到了流通股與非流通股的價值差異問題。第二、文章在充分吸收了前人的研究成

8、果的基礎(chǔ)上，對“流動性價差”這一概念進行了深刻的詮釋，并將其運用于資產(chǎn)定價中，對于彌補經(jīng)典理論在我國特殊市場環(huán)境中解釋力不足的缺陷，取得了令人滿意的效果。第三、由于在數(shù)據(jù)的收集方面存在困難，本文構(gòu)造了流動性價差指標(biāo)來代替流動性價差的真實值，這樣是為了讓變量的值更符合實際情況，同時也簡化了計算的難度。第四、本文在分析過程中大量的使用了數(shù)理統(tǒng)計方法，對文中所提出的理論從實證的角度提供了具體的解釋說明。文中也存在著一些不足，如在對“流動性價差